2022-07-27 09:34:42
◎文丨慕峰
一家公司，天天亏损，大家还要给它补贴，让它的员工收入高、福利好，你却只能眼睁睁看着。我说这家企业的时候，你想到的哪一家？
你以为我在说中石化？你怎么不觉得我在说一家纯正的中国互联网公司呢？对了，因为你觉得中石化是政府给补贴，你缴的税金在政府财政收入中，所以你觉得中石化拿补贴跟你有关。
但一家互联网公司，人家是“私有”企业，投资人愿意给补贴，这家公司还天天给你发优惠券，你高兴还来不及，怎么可能去生气呢？
但我们假设，如果这家互联网公司在中国境内上市，拿的是中国资本市场的钱，而中国A股市场处在2015年疯狂的时候，即便你没有直接投资A股，但你的钱通过各种理财产品参与到A股疯狂的大潮中，你用理财产品拿个低利息高兴得不得了，这家企业融了几十亿，仍然天天给你发优惠券，但这家公司利润很少甚至不断亏损，员工却工资不断高、福利不断好，你是不是感觉味道有些变了？
假设，这不是一家企业，而是一批企业，它们基本占据了你生活的方方面面，那么，味道是不是变得更多一些了呢？
让我们稍微远离上面的思考，把历史的视角拉回到2009年，这是今天整个故事的起点。
1产能除清的历史
2009年，我在伟大祖国西北省份的一个国家规划煤矿区待了整整一个月，参与一个煤矿收购项目。收购方是一家大型电力企业，被收购方则是当地大型煤矿企业。谈判进展缓慢，时间一长，我跟煤厂的办公室主任就熟识了。
彼时的煤矿，哪里是煤矿。一共五个矿区，每个矿场排队的大卡要排将近10公里，一车一车往外运，一路行驶，每天都能看到五起以上车毁人亡的严重事故，疲劳驾驶，司机都是个体户，花80万买辆大卡，一年就赚回成本，不计日夜拉的根本不是煤，而是真金白银。
煤厂办公室主任40出头，对北京来的投资人很有兴趣，跟我分享他所在企业的历史。虽然2009年煤厂风光无限，但2001年时，煤矿价格却比砂石还低。彼时，煤厂濒临倒闭，半年发不出工资，煤厂厂长为应付年关，举全厂之力买了两瓶茅台，去给电厂厂长的老母亲拜年，敲开门后，煤厂厂长跪下就磕头，办公室主任在旁边都看傻了。电厂厂长最后答应买了些煤，煤厂给职工发了些白面和大米，就算把年过了。
所以办公室主任认为，三十年河东三十年河西，风水终于在2009年轮到煤厂这一边了。金融危机之后，4万亿加地方若干万亿投资猛药一下，从地产到基建，全面开花，一二三线火力不停，到了只有拉闸限电才能保障生产的地步。电厂再找煤厂要煤，对不起，曾经磕头之耻仍然是铭记在心的。
2009年，以煤钢为代表的企业赚取了高额利润，这一年，也是中国地产经济转折的大年。在经过2009年初房价的低点后，一二三线房价全面上涨。房价为什么上涨？因为数万亿的投资终究会让许多人富裕起来，这就是最基本的道理。
这又刺激煤钢企业进一步把利润投入生产，也刺激家电等行业扩大产能，地产商疯狂拿地，不断推高地价，一二三线全面开花，这一波房价涨幅，持续了将近2年之久后，才因为限购和贷款限制稍有缓和。
这一年，也是中国信托等行业的大年，尽管通过上市直接融资受到诸多限制，但信托融资已正式开始为地产行业建立起了全面的输血通道，信托行业的人员扩张开始加速，2009年，信托行业的人均利润终于超过了200万。无与伦比的利润回报，让金融打开了创新之门。
有钱之后怎么办？这是一个问题。对个体来讲，当时的选择无非两个，一是买房，二是炒股，好吧，我们要承认，对个体来讲，好像一直只有这两个选择。
那么办公室主任，在北京三环给在京念书的女儿买了两套房，当时的价格仍然在2W以内。但如果你特别有钱呢？比如，你是一家煤厂的老板呢？买房子有什么意思？索性造房子卖好了。特别有钱有资源的，在一线和二线拿了地，特别有钱没有特别资源的，在三四线拿了地。
当年的办公室主任或许因为在北京三环买了两套房，已然身家2千万以上，而当时煤矿老板在三线四线花了上亿坚持造了几年房的，如今又是怎样的生活？这就是人生的无奈。一个人更富裕，是因为他曾经不够富裕。当然这是表象。真实的一面是，有些无知者获益了，有些无知者受损了。
为什么会有产能过剩？因为，当时的获益者认为，有一个产业可以不断获取高额收益，所以不断投入，因为他们判断房子会越来越贵，无论建造在哪里都会卖得出去，因为他们当时不但自己有充足的资金，而且金融输血也坚持不断的提供充足的资金，所有人坚持只要是房子，就能卖得出去，无论这个房子是在哪里，只要卖得出去，每个链条都会获益，信托产品的刚性兑付保证了不断有民间投资进入地产领域，这样的情况在2009年之后的城镇化地产浪潮中勇猛前进了若干年，终于在2013年前后，发现无法再前进了。
所谓产能过剩，从最终结果看，是三四线空如鬼城。但煤钢产能一旦扩张，就进入一个死循环状态。下游行业需求越来越少，对煤钢的需求日渐降低，煤钢的价格一落千丈，时至今日，煤价又恢复到曾经的砂石价，而钢铁已是白菜价。这些事实，根本不需要列表数据逐个分析，是你眼睁睁都能看到的现实，君不见黑龙江龙煤集团数万人发不出工资的现实？君不见政府已将消化三四线库存当做举国重任？
产能如此过剩，源自对预期严重误判。这种严重误判导致的后果，是很多煤钢企业沦入僵尸企业的境地。如果关停，就会出现失业；如果不送停，只能生产废物，而产能扩张时进行的金融借贷，又有多少能正常收回？今天，我们最终的选择是，产能除清，关停并转，控制整体金融风险，兜底失业。从长远看，这是必然的选择，越早越好，但这种选择，有相当的阵痛。
2地产补贴经济
2009年的强刺激，注定要被永远谈论。坦率的讲，我觉得过多的评价一个已经执行的措施是对还是错意义并不大，更应当分析其背后的本质，以及对未来的影响。
2009年强刺激的本质是什么？我认为是一次强补贴，是通过主动将资金投入到地产和基建的方式将资金补贴进入实体行业，期望通过激活这些行业来带动上下游产业链解决当时的经济熄火问题和就业危机。
这种刺激的目的其实达到了，但后果也是明显的，所有的补贴经济都面临一个最大的问题，就是价格指针失灵。当某个产品需求下降，价格下跌时，会传导给供给端，供给端如果足够灵敏，会自然减产，避免过多成本投入，达到供需平衡。但如果整体国民经济依赖的产业需求严重下降，价格下跌，供给减少，那将会陷入严重通缩。这就涉及整个国民经济结构的问题。
在整体经济结构对地产基建仍然极度依赖时，刺激地产行业，是一个不能不做的选择。
事实上，在2009年强刺激时，我们在结构首先遇到的挑战不是地产行业，而是外贸行业。2009年的强刺激是以2008年的美国金融危机为触发点的。2008年美国金融危机的直接影响，是美国整体购买力快速下降，导致中国外贸突然失速，大批长三角、珠三角农民工壮观的坐着一批一批的列车回家，这种景象是改革开放以来所未见的。
这些农民工，如果在次年不能再次回到城市进行就业，那么问题就不只在经济领域了。在外贸、地产、内需三架马车下，当外贸失速时，自然的以强补贴的方式激活地产基建，是2009年的政策选择。这种政策性补贴指针，使作为个体的企业将地产基建当做未来若干年的增长点，并且能够看到政府投入的真金白银，也能看到城镇化的住房确实能够快速消化，这种价格指引使企业在短期内极速扩张以期获得更大产能。
所以，一次有形之手的施予，一次强补贴，不但激活了一二三线的房价，也造就了一二三线的大量新增地产，当然也使很多天堑变成了通途。一线，很快消化了这些地产项目，因为以2013年以前的住宅价格，尽管当时的人们觉得很高，但其实以今天的眼光来看，实在还很低。而二线，形成了一些库存，三四线，则库存严重。
补贴经济带来的另一个后果，就是将资源和资金短期内全部集中到高利润领域，而对于从长远看对整体国民经济意义更大的结构性调整，无法顾及。当所有资金集中进入地产基建相关领域时，无论是金融还是别的行业，都是围绕地产基建在运转的。但到了三四线库存十分严重无法售出，危机浮现了。
在此前，我曾用七篇文章写过了房价问题，并且论证了为何一线房价还将上涨，而二线发展为何会有希望。所以在此我并非在讲房地产泡沫要崩溃之类的耸人话题，在此我集中讲的是补贴经济的后果。事实上，三四线库存问题，就是补贴经济导致价格指针失灵所引起的严重预期误判，这里面其实有很多是企业自身眼光的问题。
3互联网补贴经济
那么，除了政府补贴导致的问题外，还有没有其他类似的补贴问题呢？事实上，这是我要说的重点，就是一直为我们所忽视的，近几年来另一个严重的问题——互联网补贴经济。
在外贸失速，地产仍在消化库存的情况下，仅靠内需一架马车运转，经济十分吃力。于是互联网经济一度被当做白衣骑士一般。传统上，互联网企业，能够赚取真金白银的，一是游戏，二是广告。本来，视频和音乐也可以是直接拿真金白银的，但所谓互联网免费模式使视频和音乐却要以广告收入为主要来源，这种自毁前程的事，实在不知道是怎么做到的。
在以后，我会专门用一篇文章来讲互联网的免费模式，也就是所谓的“共享经济”模式是如何兴起的，以及这种模式为何对很多行业是摧毁性的。在对“共享经济”进行反思之前，必须先把互联网补贴经济的本质理解透彻。
回到本文最初的故事，为什么我们的互联网公司，大多都在亏损，却可以维持员工高薪和高福利？很简单，因为烧钱。
为什么会烧钱？因为投资者愿意烧。
为什么有投资者愿意烧？因为投资者觉得烧钱可以快速占领市场，成为行业领域前列，前列可以上市融资或被收购，可以获得高额溢价，以数十倍乃至数百倍的收益退出。
简言之，互联网企业之所以可以有烧钱，有两个必要的前提：要么有一个现金流极其充裕的二级市场供原始投资者退出获取高额收益，要么有产业投资者成为接盘侠。
对中国互联网企业而言，前者，是NASDAQ、是创业板，乃至胎死腹中的战略新兴板；后者，是B、是A、是T或者是J。所以从2014年至2015年，最开始疯狂乃至最后仍希望疯狂的，在境外是中概股，在境内则是创业板。中概股的痛苦在于，眼睁睁的看着创业板上比自己更差的企业竟然能够获得更高的溢价。
然而，你考虑过没有？如果一家企业仅是从美国下市，又回到中国上市，难道这个企业会有什么实质变化吗？这不过是从一个对其评价更低的地方来到了一个对它评价更高的地方。
而这个评价的依据是什么？是这家公司的盈利能力变好了？管理能力提高了？发展潜力增强了？统统不是，仅仅是因为，中国的二级市场价格更高。
为什么？因为中国市场的资金更充裕，根本上，因为中国二级市场不是注册制市场，能够上市的企业，哪怕是在所谓战略新兴板上市的企业都是数量极其有限的，只要在交易上有流动性，以各种名目可以炒作出的价格都可以比美国市场高出不知道多少。本质上，这“归功于”中国证券市场是一个封闭的而非全球化的市场，当中国货币泛滥时，除了投资房产，就只能是投资证券了。
换言之，我们是以一个有限壳资源的市场所产生的充裕资金在对某些企业进行补贴，而恰好这两年互联网企业成为了补贴的热点。无论这些企业的盈利能力有多差，无论它们之中的大多数要在多少年后才能以其一年的净利润购买得起北京三环内的一套住宅，只要它们在中国二级市场出现，市场资金都会冲进去，因为二级市场的价格主要不是基于基本面判断，而是基于预期，而所谓预期，是与各种“概念”相配合的。难道，还有比“互联网”更适合这个时代的概念吗？
所以，如此众多的中概股排队回家的目的，在2015年时是希望享受资本的盛宴，而在2016年则是希望享受资本的剩宴。无论盛宴还是剩宴，在美国市场都难以享受到，为什么？因为在冷静的全球投资者看来，这些企业中的大多数，其实并没有太多价值可言。
所以我们看到的一个现象是，传统产能过剩企业，是政府补贴，卖货赚钱，而很多中概股企业则是，投资者补贴，融资赚钱，这就是为什么政府最近已经意识到互联网企业其实对实体经济的影响并不会有多大。
一家企业，可以打着免费的旗号活多久，这是一个很尖锐的问题。事实是，无论是新经济的思想领袖Kevin Kelly，还是第三次工业革命的思想领袖Jeremy Rifkin，虽然推崇免费模式，但仍然要进行十分复杂的论证。
相比较而言，KK更为谨慎，KK一直认为，免费或者低价只是存留用户的手段，而利润需要以其他方式获取。但是，此类经济模式并非互联网企业首创，比如打印机便宜，硒鼓持续消费，相机便宜，胶卷持续消费，哪个不是这样的模式呢？
而JR则更进一步，从科技发展角度去推导人类将迎来零边际成本社会，然而这是欧美经济的主流认识吗？绝对不是。事实上，这是一种科学家思考的乌托邦世界，如果我们认识到共享经济是这样一种类似于乌托邦的世界，那么我们的观点和态度，会不会发生一些转变呢？这些，我们以后另外专门讨论。
无论如何，互联网企业如果仅仅希望通过资本市场补贴去维持自己的高薪酬和高福利，乃至于想通过长期补贴去改变现实，除非有一群坚定的不求利润的投资者存在，而这种事情一般都应该是NPO去做的，而非一个企业去做的。所以，持上述想法的，基本是一种幻想性的尝试。当然，我们不排除这里面有金融财技的表演，试图以各种故事提振股价，以其他方式获益。
站到更宏观的层面，我们大概已经很明白，如果坚持以一个资本市场去补贴不以盈利为目的的互联网企业，基本跟耍流氓没什么区别，因为补贴经济的后果就是形成资源错配，形成错误的价格指针，浪费社会融资资源，使那些更优秀的企业无法获得融资。
本质上，2009年强刺激后的过剩产能问题，乃至于目前的产能除清，与A股互联网泡沫形成的过剩产能没什么区别，本质都是补贴经济的后果，只是前者是政府补贴，后者是二级市场补贴。不少中概股，在很大程度上就是一种过剩产能，如果在相当时期内没有合适的盈利模式和盈利能力，那么这类产能，也会面临被除清的后果。
关于补贴经济的后果，我们还可以写很多，比如新能源汽车，比如曾经的光伏，但没有必要一一涉及，因为道理是一样的。看看Deepmind，再看看欧美那些真正能够改变人类未来的科技，不要再打着改变中国人未来的旗号做无聊的尝试了，因为在经历2009年的强刺激和2015年的股灾后，，，让真正有竞争力的企业活下去，而非让大水般的货币流向落后产能，才是一条正途。所以，取消战略新兴板，有什么不好呢？
本文来源：微信公众号“太阳照常升起”
曼哈顿资本圈
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