2024-01-21 09:57:02
新能源汽车是近两年最炙手可热的赛道之一，产业链内的企业普遍实现业绩快速增长，但这家动力电池配套企业却出现利润下滑。
招股书显示，无锡市金杨新材料股份有限公司（下称“金杨股份”）主要产品为电池封装壳体、安全阀与镍基导体材料，其中电池封装壳体及安全阀主要应用于新能源汽车动力电池。该公司将于8月2日上会，拟登陆创业板。
然而，在上会前夕，该公司却预计上半年扣非净利润同比下滑6.45%-22.58%，给其上市之路带来不确定性。
近年来金杨股份的业绩稳定性较差，其中2019年业绩下滑，出现亏损，2020—2021年业绩大幅增长，2022年上半年预计扣非净利润再度出现下滑。时代商学院研究发现，该公司业绩稳定性差表面上与“原材料价格”以及“产能利用率”波动大有关，但根本或与其对客户议价能力弱有关，难以将上游涨价影响传导给下游客户。同时，该公司客户整体质量欠佳，在下游行业低谷时容易出现订单下滑导致产能利用率下降。
客户质量欠佳也体现为应收账款坏账率高，2019—2021年金杨股份坏账准备占应收账款余额的比重超2成，持续维持在高位。第一大客户比克电池曾出现大幅拖欠上游供应商货款的情况，金杨股份对其70%的应收账款计提了坏账准备，此外还有多家客户应收账款100%计提了坏账准备，其中多家存在失信记录，预计难以收回欠款。
此后两年，随着新能源汽车销量的增长，金杨股份的营业收入稳步增长，净利润也大幅好转。2020—2021年，营业收入分别同比增长37.24%、56.9%，净利润分别同比增长619.33%、108.03%。
然而到2022年，形势又出现反转，金杨股份预计2022年1-6月营业收入同比增长12.69%-31.48%，但扣非后净利润同比下滑6.45%-22.58%。
金杨股份解释称，2022年1—6月预计净利润较上年同期有所下降。一方面，受国际形势变化和大宗商品价格波动的影响，公司主要原材料如钢、铝和镍材等采购价格上涨，使得公司当期营业成本增加，业绩有所下降。2022年1—6月钢材加权平均采购单价较2021年度上涨13.96%，铝材平均采购单价较2021年度上涨14.36%，镍材平均采购单价较2021年度上涨43.43%。
在原材料价格上涨的背景下，公司通过与客户进行议价，可以将原材料价格上涨因素向下游进行部分传导，但由于公司与客户商议产品价格调整需要一定周期，原材料价格大幅上涨使得公司短期内成本有所增加，从而对公司净利润造成一定影响。
可以看到，金杨股份的业绩受上游原材料价格波动影响较大，而其主要原材料钢、铝和镍材等属于大宗商品，价格容易上下大幅波动，而其并未能及时将涨价压力顺利传导给下游客户。
据金杨股份测算，以其2021年为基数测算，假设其他条件保持不变，钢材、铝材、镍材等主要原材料价格整体每上涨10%时，若公司承担100%原材料涨价不利因素，则利润总额将下降12.50%；若公司和下游客户各承担50%原材料涨价不利因素，利润总额将下降6.25%。
上半年扣非后净利润同比下滑6.45%-22.58%，取其中间值约同比下滑14.5%。而上半年钢、铝、镍涨价幅度分别为13.96%、14.36%、43.43%，除了镍涨价幅度较大外，其它两个主要原材料涨价幅度与扣非净利润下降幅度相当。若利润总额下降幅度与扣非净利润一致，则意味着金杨股份很可能承担大部分原材料涨价不利因素，基本未能向下游传导，这也说明了金杨股份对客户议价能力恐较弱。
此外，产能利用率变化也是导致金杨股份业绩波动的一大原因。
2019年公司净利润出现亏损，金杨股份在招股书中解释称，主要系受行业政策影响，个别客户出现订单需求下降、资金周转困难的情况，导致公司营业收入有所下降并对个别客户应收账款计提坏账准备所致。
订单下降与坏账准备增加是导致金杨股份2019年净利润亏损的主要原因。订单下滑除了导致营收下滑，还会导致产能利用率不足，固定成本增加、利润下滑，特别是固定成本占比高的企业。2019年金杨股份的封装壳体、安全阀和镍基导体材料的产能利用率分别为73.61%、51.45%和64.20%，皆处于较低水平。
而金杨股份恰好属于固定成本占比高的那类企业，问询函回复公告显示，2019年，金杨股份主要产品封装壳体、安全阀、镍基导体材料的“人工和制造费用”（属于固定成本）占收入的比例分别为40.93%、54.35%、12.99%，整体较高。直到2020—2021年产能利用率提升，比例才有所下降。
据金杨股份测算，若仍维持2019年的人工和制造费用（固定成本）占比，其2020年的利润总额将下降47.47%，可见“低产能利用率”时的“高单位固定成本”对其盈利打击之大！
但从金杨股份的客户质量来看，其产能利用率持续保持在高水平的难度较大。目前金杨股份下游动力电池行业马太效应显著，头部企业如宁德时代（300750.SZ）、比亚迪（002594.SZ）占据了国内主要的市场份额，如宁德时代2021年动力电池装机量市占率过半，而6名开外的企业市占率基本都在2%以下了。
而观察金杨股份的大客户，并无宁德时代、比亚迪等龙头，金杨股份称，公司与宁德时代建立了合作关系，相关产品已通过前期验证，正处于小批量供应阶段。
金杨股份2021年第一大客户力神电池并未出现在装车量前十名单中，意味着市占率将低于1.3%。其第二大客户亿纬锂能排名第七，但市占率也不过1.9%。第四大客户LG化学市占率稍高，达4%，但金杨股份对其销售额较低，2021年仅为6209.7万元，或为该客户的次级供应商。
整体来看，金杨股份的产品竞争力或较一般，并未真正进入龙头企业如宁德时代的供应链，或是在龙头企业的供应链中处于较低地位。
从历史来看，动力电池行业有较强的周期性，容易出现景气度上行阶段大规模扩产，景气度下行阶段产能严重过剩，这时大量企业将被洗牌出局，特别是中小企业。如当年市占率排名前三的沃特玛，也难免在周期下行时出现债务危机，最终被市场淘汰。
因此，作为动力电池的上游，客户质量至关重要，若客户规模整体较小，部分客户难免在周期下行阶段出现危机，如此，金杨股份恐又将重复2019年产能利用率下降的困境。
资料显示，近两年动力电池景气度上行，行业迎来历史级的大规模扩产，未来数年产能过剩将是大概率事件，彼时金杨股份的客户又有几家能扛过这轮下行周期？其订单及产能利用率又将出现多大幅度的下降？其业绩成长性又将如何体现？
客户质量欠佳也带来应收账款高且坏账多的风险。
招股书显示，2019—2021年各期末，金杨股份应收账款余额分别为26,474.36万元、33,221.86万元和35,754.03万元，占各期营业收入的比例分别为48.21%、44.08%和30.24%。报告期内金杨股份应收账款余额持续上升，占比较高，但受益于近年来下游产品热销，自身产品供不应求，占比略有下降。
尽管如此，仍难掩其持续较高的坏账风险。2019—2021年各期末，金杨股份坏账准备余额分别为6,047.15万元、7,239.85万元和7,637.91万元，占应收账款余额的比重分别为22.84%、21.79%、21.36%，一直处于较高水平。这意味着，金杨股份近五分之一的应收账款存在较大的坏账风险。
2019年新能源汽车补贴政策退坡，金杨股份的业绩也出现亏损，同时其大客户之一的比克电池（包括深圳市比克动力电池有限公司、郑州比克电池有限公司）也受终端汽车厂商回款影响，大幅拖欠上游供应商货款，金杨股份对其部分应收账款计提坏账准备。
当前比克电池的经营状况已有所好转，金杨股份的保荐机构及申报会计师表示：政策变动对比克电池带来的不利影响已基本消除，经营情况有所好转，金杨股份报告期内持续为比克电池供货主要采用“现款现货”交易。
但时代商学院发现，截至2021年底，金杨股份仍对比克电池部分应收账款计提坏账准备，计提比例为70%，计提理由为存在回收风险。
此外，如江西远东电池有限公司、宁波奉化德朗能动力电池有限公司、福建猛狮新能源科技有限公司、江苏智航新能源有限公司、力信（江苏）能源科技有限公司等的坏账计提比例为100%，预计无法收回款项。时代商学院查阅公开资料发现，以上多家客户已存在失信记录，部分被列入严重失信违法名单，收回款项的概率较低。